トークン化：私たちの夢の地？暗号資産ワーキンググループのトークン化ラウンドテーブル会議の発言

編訳：白話ブロックチェーン

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今日のテーマは非常に広範で、もしかすると暗号タスクフォースのラウンドテーブル会議でこれまでに議論された最も広範なテーマかもしれません：**トークン化。**私は、今日の議論がトークン化を推進する潜在的な規制努力に主に焦点を当てることになると理解しています。

この話題は映画《夢の場所》(Field of Dreams)の名言を思い出させます——「もしあなたがそれを作れば、彼らは来るでしょう。」皆さんもご存知かもしれませんが、この映画はケビン・コスナー(Kevin Costner)が主演し、彼が演じる農夫レイ・キンセラ(Ray Kinsella)は神秘的な声に触発されて、コーン畑を耕し、野球場を建て、大きなことが起こると信じています。

これと現在のトークン化への熱意との間には、いくつかの類似点があると思います。 ブロックチェーン技術は長い間存在してきました。 最近、いくつかの限定的なユースケースが導入されていますが、登録された証券の発行や取引にはまだ広く使用されていません。 ブロックチェーンに適応した金融システムを「構築」、より正確には「再構築」すれば、さまざまな市場参加者がトークン化された証券を受け入れるために集まると主張する人もいます。 投資家は参加と選択肢の増加から恩恵を受け、ブロックチェーンがもたらす改善により市場は繁栄するでしょう。 **

この点に関して、まず問いかけたいのは、私たちは具体的に何を構築しようとしているのかということです。 トークン化とは?**SECのドメインに限定されていても、この用語を簡単に定義することは困難です。 トークン化とは、ブロックチェーン上で直接証券を発行することを指しますか? それとも、ブロックチェーン上で証券をデジタル表現することを指しているのでしょうか? これは微妙な違いのように思えるかもしれませんが、規制の観点からは、重大な影響を与える可能性があります。 さらに、トークン化は発行後の配布、取引、清算、決済をカバーするべきですか? 言い換えれば、セキュリティのライフサイクル全体が「オンチェーン」になるのか、それともその一部に過ぎないのか?

私たちがこれらの定義的な問題にどのように答えようとも、明らかに、**トークン化された金融システムは、私たちがこれまで見てきたどのシステムとも異なります。それは、レイ・キンセラが建設した野球場のように広く知られているわけでも、理解しやすいわけでもありません。多くの人々が想像しているのは、完全にトークン化されたシステムであり、株式を含むあらゆる証券、特に「フォーチュン」500社の株式のような高取引量の流動性製品が、ブロックチェーン上で発行、取引、決済、清算されることです。

これは技術的に可能ですか? 公開のパーミッションレスブロックチェーンについて話しているのであれば、少なくとも現状では、答えはノーのようです。 取引量の制限やその他のスケーラビリティの問題はよく知られています。 政府の監視なしに信頼を提供するように設計されたパブリックパーミッションレスブロックチェーンの全体的な概念は、証券市場のように複雑で法律によって厳しく規制されている分野には不適切なツールのように思えます。 **

プライベートまたは許可されたブロックチェーンについて話している場合、スケーラビリティの可能性は改善されますか？たとえそうだとしても、それは他の広く使用されているデータベース技術と何が質的に異なりますか？これには何らかの規制の調整が必要ですか？

SECが「テクノロジーニュートラル」を維持すべきであるという規制上のスタンスに異議を唱える人はいないようです。 では、なぜ特定の形式のブロックチェーンを業界採用の候補技術として評価する必要があるのでしょうか。 なぜ、他のタイプの分散型台帳技術よりもブロックチェーンに重点を置く必要があるのでしょうか? ブロックチェーンを推し進めるための規制の取り組みは、その特定の形態は言うまでもなく、政府が勝者と敗者を選ぶように見えます。 そして、この技術が目的に適合していることが証明される前に、私たちはすでにこれを行っているようです。

何を作ろうとしているのかという問題は別として、なぜそれを作ろうとしているのか? 支持者は、トークン化が取引の決済をスピードアップし、市場をより効率的にすることができると信じています。 現在の決済サイクルは、T + 1(取引日の1日後に)され、トークン化により、即時決済または「T + 0」に向かう可能性があります。 また、即時決済は、取引が事前に資金を調達されるため、カウンターパーティリスクを軽減できるという議論もあります。 しかし、請求サイクルは以前よりも短くなっていますが、欠陥ではなく設計上の特徴です。 **取引の実行と決済の間の意図的な遅延は、中核的な市場機能と保護メカニズムを支えています。 **

たとえば、決済サイクルはネッティング(netting)を促進します。 簡単に言えば、ネッティングにより、取引相手はケースバイケースではなく、ネッティングベースでその日の取引を決済することができます。 わが国の清算・決済システムにおける多国間ネッティングの複雑さにより、最終決済を必要とする取引の量が劇的に減少しました。 **平均して、取引債務の98%はネッティングによって排除されます。 これにより、現在のシステムは膨大なトランザクション量を処理できます。 これが、最近一貫して記録的な取引量に直面して市場が安定し続けることができた主な理由の1つです。 **

ネットは流動性も促進します。 取引の大部分は実際に決済されずに「ネッティング」されるため、資金の交換は必要ありません。 A が B に売り、B が C に売り、C が A に売った場合、これらのトランザクションはペアになり、消去されます。 A、B、Cはすべて資金を保持することができますが、ブロックチェーンでは、全員が少なくともしばらくの間現金を引き渡さなければならない両面即時決済とは対照的です。

もう一つの重要な考慮事項は、即時決済が小売投資家にとって不利であることが多く、多くの小売投資家は現在、注文後に支払いを提出する能力に依存しているということです。

我々はまた、決済サイクル内で重要なコンプライアンス活動が行われることを忘れてはなりません。これらの活動には、詐欺やサイバー犯罪を特定し防止することを目的とした検査が含まれます。警告信号が発生した場合、取引を一時停止し調査を行う能力は、投資家を保護し、国家の安全やテロ対策などのより広範な問題にとって極めて重要です。

これらおよびその他の理由に基づき、既存の決済サイクルを短縮することが望ましいか、または実行可能であるかはまだ明確ではありません。国内外の規制機関および主要な市場参加者はこれに対して説得力のある反対意見を示しています。

私の意見では、規制当局としての私たちの法的義務は、歴史的に通常、実際の市場危機に対応してのみ発生してきたこの規模の潜在的な変化に非常に注意することです。 私たちの市場に改善の余地があることは事実ですが、今日議論された変更が、存在する特定の問題に対処するかどうかに興味があります。 「ランド・オブ・ドリームス」では、レイ・キンセラの「作れば彼らは来る」という信念が、最終的に良い結果につながります。 しかし、レイの選択肢とリスクは彼の家族と農場に限定されています。 SECは米国の資本市場の規制当局であり、私たちが議論している体系的な変化は、ウォール街から一般市民まで、すべての市場参加者に影響を与える可能性があります。

私たちが検討する措置が、暗号市場の一部(最近では米国の世帯の5%未満を占めると推定されている)に適切に限定され、ほとんどのアメリカ人が経済的幸福のために依存している伝統的な金融(TradFi)市場に害を及ぼさないようにしましょう。 **

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