Tại sao Ethena là lựa chọn tốt nhất để cung cấp đô la tổng hợp trên chuỗi cho hệ sinh thái mã hóa?

Khi mùa đông qua đi và mùa xuân đến gần, tôi muốn ôn lại bài viết "Bụi Bẩn Trên Bề Mặt Trái Đất" được công bố cách đây một năm. Trong bài viết này, tôi đã đề xuất cách tạo ra một đồng stablecoin hợp pháp có sự hỗ trợ của con người mà không phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng truyền thống. Ý tưởng của tôi là kết hợp giữa các vị thế hợp đồng tương lai vĩnh viễn của các nhà đầu tư dài hạn và ngắn hạn trong tiền mã hóa để tạo ra một đơn vị tiền tệ hợp pháp tổng hợp. Tôi đã đặt tên cho nó là "Nakadollar", vì tôi hình dung việc sử dụng hợp đồng tương lai ngắn hạn "vĩnh viễn" của Bitcoin và XBTUSD như một cách để tạo ra đô la tổng hợp. Ở cuối bài viết, tôi cam kết sẽ làm hết sức mình để hỗ trợ một đội ngũ đáng tin cậy đưa ý tưởng này vào thực tiễn.

Sự thay đổi trong một năm thật lớn. Guy là người sáng lập Ethena. Trước khi tạo ra Ethena, Guy đã làm việc tại một quỹ đầu cơ có giá trị thị trường 600 tỷ đô la, đầu tư vào các lĩnh vực đặc biệt như tín dụng, vốn tư nhân và bất động sản. Guy đã phát hiện ra vấn đề của tiền mã hóa trong mùa DeFi bắt đầu vào năm 2020, và từ đó không thể dừng lại. Sau khi đọc cuốn sách "Dust on Crust", anh đã nảy ra ý tưởng ra mắt đồng đô la tổng hợp của riêng mình. Nhưng giống như tất cả những doanh nhân vĩ đại, anh muốn cải thiện ý tưởng ban đầu của mình. Anh muốn tạo ra một stablecoin đô la tổng hợp sử dụng ETH, thay vì sử dụng BTC. Ít nhất là trong giai đoạn đầu.

Lý do Guy chọn ETH là vì mạng lưới Ethereum cung cấp lợi nhuận bản địa. Để cung cấp độ an toàn và xử lý giao dịch, các xác thực mạng lưới Ethereum trực tiếp thanh toán một lượng nhỏ ETH cho mỗi khối thông qua giao thức. Đây chính là những gì tôi gọi là tỷ lệ lợi nhuận từ việc đặt cọc ETH. Hơn nữa, do ETH hiện là một loại tiền tệ giảm phát, nên các giao dịch kỳ hạn, tương lai và hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD liên tục có mức giá cao hơn so với giao dịch giao ngay là có lý do căn bản. Người nắm giữ hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn bán khống có thể tận dụng mức giá cao này. Kết hợp đặt cọc vật lý ETH với vị thế bán khống hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD có thể tạo ra một đồng đô la tổng hợp với lợi nhuận cao. Tính đến tuần này, tỷ lệ lợi nhuận hàng năm của ETH giao ngay là khoảng >50%.

Nếu không có một đội ngũ có thể thực hiện, thì bất kỳ ý tưởng nào tốt đến đâu cũng chỉ là nói suông. Guy đã đặt tên cho đồng đô la tổng hợp của mình là "Ethena" và đã thành lập một đội ngũ ngôi sao để nhanh chóng và an toàn ra mắt giao thức này. Vào tháng 5 năm 2023, tôi trở thành cố vấn sáng lập, đổi lại, chúng tôi nhận được token quản trị. Trong quá khứ, tôi đã hợp tác với nhiều đội ngũ chất lượng cao, và nhân viên của Ethena không đi đường vòng, hoàn thành nhiệm vụ một cách xuất sắc. Bốn tháng sau, stablecoin Ethena USDe chính thức ra mắt, chỉ sau 3 tuần ra mắt trên mạng chính, khối lượng phát hành đã gần 1 tỷ (TVL là 1 tỷ đô la; 1 USDe = 1 đô la ).

Hãy để tôi bỏ qua bảo vệ đầu gối và thảo luận một cách chân thành về tương lai của Ethena và stablecoin. Tôi tin rằng Ethena sẽ vượt qua Tether để trở thành stablecoin lớn nhất. Dự đoán này cần rất nhiều năm để trở thành hiện thực. Tuy nhiên, tôi muốn giải thích lý do tại sao Tether vừa là doanh nghiệp tốt nhất vừa là tồi tệ nhất trong lĩnh vực tiền mã hóa. Nói rằng nó là tốt nhất vì nó có thể là tổ chức trung gian tài chính mà mỗi nhân viên trong lĩnh vực tài chính truyền thống và tiền mã hóa đều có lợi nhuận cao nhất. Nói rằng nó là tồi tệ nhất vì sự tồn tại của Tether nhằm làm hài lòng các đối tác ngân hàng truyền thống nghèo hơn. Sự ghen tị của các ngân hàng và những vấn đề mà Tether mang lại cho những người bảo vệ hệ thống tài chính Mỹ có thể ngay lập tức mang lại thảm họa cho Tether.

Đối với những người đã bị hiểu lầm về Tether, tôi muốn làm rõ. Tether không phải là một trò lừa đảo tài chính và cũng không nói dối về dự trữ. Hơn nữa, tôi rất tôn trọng những người sáng lập và điều hành Tether. Tuy nhiên, xin lỗi tôi nói, Ethena sẽ lật đổ Tether.

Bài viết này sẽ được chia thành hai phần. Đầu tiên, tôi sẽ giải thích tại sao Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (, Bộ Tài chính Mỹ và các ngân hàng lớn có liên quan đến chính trị ở Mỹ muốn tiêu diệt Tether. Thứ hai, tôi sẽ đi sâu vào Ethena. Tôi sẽ giới thiệu ngắn gọn về cách Ethena được xây dựng, cách nó duy trì liên kết với đô la Mỹ, và các yếu tố rủi ro của nó. Cuối cùng, tôi sẽ cung cấp một mô hình định giá cho token quản trị của Ethena.

Sau khi đọc xong bài viết này, bạn sẽ hiểu tại sao tôi tin rằng Ethena là lựa chọn tốt nhất để cung cấp đô la tổng hợp trên chuỗi công khai trong hệ sinh thái tiền mã hóa.

Chú thích: Stablecoin fiat được hỗ trợ vật lý là loại tiền tệ mà nhà phát hành giữ trong tài khoản ngân hàng, như Tether, Circle, First Digital, v.v. Stablecoin fiat được hỗ trợ tổng hợp là loại tiền tệ mà nhà phát hành nắm giữ mã hóa và được phòng ngừa bằng các sản phẩm phái sinh ngắn hạn, như Ethena.

Ghen tỵ

Tether) mã: USDT( là stablecoin lớn nhất được tính theo lưu lượng token. 1 USDT = 1 đô la. USDT được gửi giữa các ví trên các chuỗi công khai khác nhau như Ethereum. Để duy trì sự liên kết, Tether giữ 1 đô la trong tài khoản ngân hàng cho mỗi đơn vị USDT lưu thông.

Nếu không có tài khoản ngân hàng bằng đô la Mỹ, Tether sẽ không thể thực hiện chức năng tạo USDT, lưu trữ đô la Mỹ hỗ trợ USDT và đổi lại USDT.

Tạo: Không có tài khoản ngân hàng, không thể tạo USDT, vì các nhà giao dịch không có nơi nào để gửi đô la của họ.

Quản lý đô la Mỹ: Nếu không có tài khoản ngân hàng, sẽ không có nơi nào để lưu trữ đô la Mỹ hỗ trợ USDT.

Rút USDT: Không có tài khoản ngân hàng, bạn không thể rút USDT, vì không có tài khoản ngân hàng nào để gửi đô la cho người rút.

Việc sở hữu tài khoản ngân hàng không đủ để đảm bảo thành công, vì không phải tất cả các ngân hàng đều bình đẳng. Trên toàn cầu có hàng nghìn ngân hàng có thể nhận tiền gửi bằng đô la Mỹ, nhưng chỉ một số ngân hàng nhất định có tài khoản chính tại Cục Dự trữ Liên bang. Bất kỳ ngân hàng nào muốn thực hiện thanh toán đô la thông qua Cục Dự trữ Liên bang để thực hiện nghĩa vụ làm ngân hàng đại lý đô la đều phải có tài khoản chính. Cục Dự trữ Liên bang có quyền quyết định hoàn toàn về các ngân hàng nào có thể có tài khoản chính.

Tôi sẽ giải thích ngắn gọn về cách thức hoạt động của dịch vụ ngân hàng đại lý.

Có ba ngân hàng: trụ sở của Ngân hàng A và Ngân hàng B đặt tại hai khu vực pháp lý không phải ở Mỹ. Ngân hàng C là một ngân hàng Mỹ có tài khoản chính. Ngân hàng A và Ngân hàng B mong muốn có thể chuyển đổi đô la Mỹ trong hệ thống tài chính fiat. Họ lần lượt đăng ký sử dụng Ngân hàng C làm ngân hàng đại lý. Ngân hàng C đánh giá và phê duyệt nhóm khách hàng của hai ngân hàng.

Ngân hàng A cần chuyển khoản 1000 đô la Mỹ cho ngân hàng B. Dòng tiền là 1000 đô la Mỹ từ tài khoản của ngân hàng A tại ngân hàng C chuyển vào tài khoản của ngân hàng B tại ngân hàng C.

Hãy để chúng ta thực hiện một vài thay đổi cho ví dụ, thêm ngân hàng D, nó cũng là một ngân hàng Mỹ có tài khoản chính. Ngân hàng A sẽ sử dụng ngân hàng C làm ngân hàng đại diện, trong khi ngân hàng B sẽ sử dụng ngân hàng D làm ngân hàng đại diện. Bây giờ, nếu ngân hàng A muốn chuyển 1000 đô la cho ngân hàng B, điều gì sẽ xảy ra? Dòng tiền là ngân hàng C chuyển 1000 đô la từ tài khoản của mình tại Cục Dự trữ Liên bang sang tài khoản của ngân hàng D tại Cục Dự trữ Liên bang. Cuối cùng, ngân hàng D sẽ gửi 1000 đô la vào tài khoản của ngân hàng B.

Thông thường, các ngân hàng ngoài Hoa Kỳ sử dụng ngân hàng đại lý để chuyển tiền điện tử đô la Mỹ trên toàn cầu. Điều này là do khi đô la Mỹ lưu thông giữa các khu vực pháp lý khác nhau, nó phải được thanh toán trực tiếp thông qua Cục Dự trữ Liên bang.

Tôi bắt đầu tiếp xúc với mã hóa từ năm 2013. Thông thường, ngân hàng lưu trữ tiền pháp định cho các sàn giao dịch mã hóa không phải là ngân hàng đăng ký tại Mỹ, điều này có nghĩa là nó cần phải dựa vào một ngân hàng Mỹ có tài khoản chính để xử lý việc gửi và rút tiền pháp định. Những ngân hàng nhỏ không phải ở Mỹ này rất khao khát về các giao dịch ngân hàng của các công ty mã hóa, vì họ có thể thu phí cao mà không phải trả lãi cho bất kỳ khoản tiền gửi nào. Trên toàn cầu, các ngân hàng thường rất muốn có được nguồn vốn đô la giá rẻ, vì đô la là đồng tiền dự trữ toàn cầu. Tuy nhiên, những ngân hàng nước ngoài nhỏ này phải tương tác với các ngân hàng đại lý của họ để xử lý các giao dịch gửi và rút đô la ngoài địa điểm của họ. Mặc dù các ngân hàng đại lý chấp nhận các dòng tiền pháp định có liên quan đến kinh doanh mã hóa, nhưng vì lý do nào đó, đôi khi một số khách hàng mã hóa sẽ bị loại bỏ khỏi các ngân hàng nhỏ theo yêu cầu của ngân hàng đại lý. Nếu các ngân hàng nhỏ không tuân thủ quy định, họ sẽ mất mối quan hệ với ngân hàng đại lý và khả năng chuyển đô la trên toàn cầu. Các ngân hàng mất khả năng lưu động đô la giống như những xác sống. Vì vậy, nếu ngân hàng đại lý yêu cầu, các ngân hàng nhỏ luôn sẵn sàng bỏ rơi khách hàng mã hóa.

Khi chúng ta phân tích sức mạnh của các đối tác ngân hàng Tether, sự phát triển của hoạt động ngân hàng đại lý này là rất quan trọng.

Đối tác ngân hàng của Tether:

• Ngân hàng Britannia & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Liên minh Tư bản
• Ansbacher
• Ngân hàng và Tin cậy Deltec

Trong số năm ngân hàng được liệt kê, chỉ có Cantor Fitzgerald là ngân hàng được đăng ký tại Hoa Kỳ. Tuy nhiên, cả năm ngân hàng này đều không có tài khoản chính của Cục Dự trữ Liên bang. Cantor Fitzgerald là một nhà giao dịch cấp một, giúp Cục Dự trữ Liên bang thực hiện các hoạt động thị trường mở, chẳng hạn như mua bán trái phiếu. Khả năng chuyển nhượng và nắm giữ đô la của Tether hoàn toàn bị ràng buộc bởi các ngân hàng đại lý không ổn định. Xét đến quy mô danh mục đầu tư trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ của Tether, tôi cho rằng mối quan hệ hợp tác của họ với Cantor là rất quan trọng để tiếp tục tham gia vào thị trường này.

Nếu các giám đốc điều hành của những ngân hàng này không đạt được quyền sở hữu Tether thông qua đàm phán để đổi lấy dịch vụ ngân hàng, thì họ thật ngu ngốc. Khi tôi giới thiệu chỉ số thu nhập bình quân đầu người của nhân viên Tether sau này, bạn sẽ hiểu lý do.

Điều này bao gồm lý do tại sao các đối tác ngân hàng của Tether hoạt động không tốt. Tiếp theo, tôi muốn giải thích lý do tại sao Cục Dự trữ Liên bang không thích mô hình kinh doanh của Tether, và tại sao về cơ bản, điều này không liên quan đến mã hóa mà liên quan đến cách thức hoạt động của thị trường tiền tệ đô la.

![Arthur Hayes：Ethena tại sao là lựa chọn tốt nhất để cung cấp đô la tổng hợp trong hệ sinh thái mã hóa trên chuỗi?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-ef15ce87ed8073022077a868ae41ac41.webp(

Dịch vụ ngân hàng dự trữ đầy đủ

Từ góc độ tài chính truyền thống, Tether là một ngân hàng dự trữ đầy đủ, còn được gọi là ngân hàng hẹp. Ngân hàng dự trữ đầy đủ chỉ nhận tiền gửi mà không cho vay. Dịch vụ duy nhất mà nó cung cấp là chuyển tiền. Nó hầu như không trả lãi cho tiền gửi, vì người gửi tiền không phải đối mặt với bất kỳ rủi ro nào. Nếu tất cả người gửi tiền đồng thời yêu cầu lấy lại tiền của họ, ngân hàng có thể ngay lập tức đáp ứng yêu cầu của họ. Do đó, nó được gọi là "dự trữ đầy đủ". So với đó, ngân hàng dự trữ một phần có số tiền cho vay lớn hơn số tiền gửi. Nếu tất cả người gửi tiền đồng thời yêu cầu ngân hàng dự trữ một phần hoàn lại tiền gửi, ngân hàng sẽ sụp đổ. Ngân hàng dự trữ một phần trả lãi để thu hút tiền gửi, nhưng người gửi tiền phải đối mặt với rủi ro.

Tether về bản chất là một ngân hàng dự trữ 100% đô la Mỹ, cung cấp dịch vụ giao dịch đô la được hỗ trợ bởi chuỗi công khai. Chỉ đơn giản vậy thôi. Không có cho vay, không có những thứ thú vị.

Cục Dự trữ Liên bang không thích các ngân hàng có tỷ lệ dự trữ đầy đủ, không phải vì khách hàng của họ là ai, mà là vì cách mà các ngân hàng này xử lý các khoản tiền gửi của họ. Để hiểu tại sao Cục Dự trữ Liên bang ghét mô hình ngân hàng tỷ lệ dự trữ đầy đủ, tôi phải thảo luận về cơ chế và tác động của nới lỏng định lượng )QE(.

Các ngân hàng đã phá sản trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 vì họ không có đủ dự trữ để bù đắp cho tổn thất từ các khoản thế chấp xấu. Dự trữ là số tiền mà các ngân hàng gửi tại Cục Dự trữ Liên bang. Cục Dự trữ Liên bang theo dõi quy mô dự trữ của ngân hàng dựa trên tổng số khoản vay chưa thanh toán. Sau năm 2008, Cục Dự trữ Liên bang đảm bảo rằng các ngân hàng sẽ không bao giờ thiếu dự trữ. Cục Dự trữ Liên bang thực hiện điều này thông qua việc thực hiện QE.

QE là quá trình Cục Dự trữ Liên bang Mỹ mua trái phiếu từ các ngân hàng và ghi có dự trữ mà Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ cho các ngân hàng. Cục Dự trữ Liên bang đã thực hiện việc mua trái phiếu QE trị giá hàng nghìn tỷ đô la, dẫn đến số dư dự trữ của các ngân hàng tăng vọt. Tốt quá!

Nới lỏng định lượng không gây ra lạm phát điên cuồng một cách rõ ràng như các phiếu kích thích COVID, vì dự trữ ngân hàng vẫn ở lại với Cục Dự trữ Liên bang. Các biện pháp kích thích COVID được chuyển trực tiếp cho người dân để sử dụng tùy ý. Nếu các ngân hàng cho vay những dự trữ này, tỷ lệ lạm phát sau năm 2008 sẽ ngay lập tức tăng lên, vì số tiền này sẽ nằm trong tay các doanh nghiệp và cá nhân.

Sự tồn tại của các ngân hàng dự trữ một phần là để phát hành khoản vay; nếu ngân hàng không phát hành khoản vay, họ sẽ không kiếm được tiền. Do đó, trong các điều kiện tương tự, các ngân hàng dự trữ một phần có xu hướng sẵn sàng cho vay dự trữ cho các khách hàng có phí, thay vì giữ lại tại Cục Dự trữ Liên bang. Cục Dự trữ Liên bang gặp phải một vấn đề. Họ làm thế nào để đảm bảo hệ thống ngân hàng có gần như vô hạn dự trữ, đồng thời không gây ra lạm phát? Cục Dự trữ Liên bang chọn cách "hối lộ" ngành ngân hàng, thay vì cho vay.

Hối lộ ngân hàng yêu cầu Cục Dự trữ Liên bang trả lãi cho số tiền dự trữ vượt mức của hệ thống ngân hàng. Để tính toán số tiền hối lộ, có thể lấy tổng số dự trữ ngân hàng mà Cục Dự trữ Liên bang nắm giữ nhân với lãi suất dự trữ.