Quỹ tài sản kỹ thuật số (DATs) tạo ra các chu kỳ phản xạ mạnh mẽ: chúng tăng tốc các đợt tăng giá khi giá tăng lên, nhưng có thể kích hoạt thanh lý cưỡng bức khi tâm lý thị trường chuyển hướng.
Ether (ETH) là token có mức độ rủi ro cao nhất, vì các DAT tổ chức nắm giữ hàng triệu ETH có thể nhanh chóng chuyển từ dòng vào tập trung sang dòng ra tập trung.
Các token khác như ARB, OP, MKR và UNI phải đối mặt với những rủi ro tiềm ẩn từ việc mở khóa nguồn cung, kho bạc DAO và việc nắm giữ tập trung cao có thể gây ra áp lực bán đột ngột.
MIRAGE CỦA SỰ BÙNG NỔ
Trong hai năm qua, Quỹ Tài sản Kỹ thuật số (DATs) đã trở thành tâm điểm trong các thị trường tiền điện tử. Nhiều công ty trong số này đã lao vào các sàn giao dịch chứng khoán thông qua các cuộc sáp nhập ngược, sau đó liên tục khai thác các nhà đầu tư công bằng cách phát hành cổ phiếu hoặc nợ chuyển đổi. Vốn huy động được hiếm khi được dùng để xây dựng sản phẩm hoặc mở rộng hoạt động. Thay vào đó, hầu hết số tiền đó đã được chuyển thẳng vào Bitcoin và Ether.
Khi giá cả tăng lên, những tài sản này cũng tăng giá trị. Sự nhiệt tình của thị trường đã đẩy giá cổ phiếu DAT giao dịch cao hơn nhiều so với giá trị tài sản ròng (NAV). Mức chênh lệch đó đã làm cho việc huy động vốn trở nên rẻ hơn. Huy động vốn nhiều hơn có nghĩa là mua nhiều hơn. Mua nhiều hơn đã đẩy NAV cao hơn. Chỉ trong nửa đầu năm 2025, DAT và các phương tiện tương tự đã thu mua hơn 150,000 BTC, trị giá hơn 16 tỷ đô la. Ether trở thành một người hưởng lợi lớn hơn: các công ty công khai hiện nắm giữ hơn 4.1 triệu ETH—khoảng 3.4% nguồn cung—và nếu bạn bao gồm cả ETF và quỹ tín thác, các tổ chức kiểm soát hơn 8%. Không có gì ngạc nhiên khi ETH gần như đã tăng gấp đôi trong sáu tháng, vượt xa Bitcoin một cách dễ dàng.
Đối với nhiều người, điều này trông giống như một cây cầu liền mạch giữa các thị trường vốn và blockchain. Nhưng cùng một động cơ đã khuếch đại cuộc tăng lên có thể nhanh chóng trở nên độc hại nếu tâm lý thay đổi. Sự lấp lánh của DATs là có thật, nhưng dòng chảy ngược lại cũng vậy.
SỰ TÍCH LŨY RỦI RO
Tại trung tâm của mô hình này là tính phản xạ. DAT không phải là những người nắm giữ thụ động. Chúng khuếch đại mọi động thái. Thị trường tăng lên biến chúng thành những người mua không ngừng. Thị trường giảm buộc chúng trở thành những người bán bị ép buộc. Chúng là những bộ tăng tốc trong một chu kỳ, và là những bộ giảm chấn bị gãy dưới áp lực trong chu kỳ khác.
Khi mức phí bảo hiểm cao, việc huy động vốn cảm giác như không có gì khó khăn. Các nhà đầu tư sẵn sàng trả nhiều hơn cho "sự tiếp xúc tiền điện tử đòn bẩy" thông qua vốn chủ sở hữu. Mỗi lần huy động mới mang lại sự pha loãng tối thiểu và sự tăng trưởng tài sản vượt trội. Nhưng hệ thống hoàn toàn dựa vào tâm lý. Khoảnh khắc giá cả bị chững lại hoặc giảm xuống, phí bảo hiểm sẽ bị xói mòn. Một cổ phiếu từng giao dịch ở mức 1,5 lần NAV có thể giảm xuống bằng nhau - hoặc thậm chí là giảm giá. Tài chính trở nên khan hiếm. Để thu hẹp khoảng cách và làm dịu cổ đông, ban lãnh đạo thường chuyển sang mua lại được tài trợ bằng cách bán coin. Việc bán đó đẩy giá token xuống thấp hơn, NAV thu hẹp, mức giảm sâu hơn, và vòng lặp tự nuôi sống ngược lại.
Ether nằm ngay ở trung tâm của rủi ro này. Sự vượt trội của nó trong năm nay không chỉ là câu chuyện về việc người dùng chấp nhận hay nâng cấp công nghệ - mà còn được tăng cường bởi dòng tiền tập trung từ các DAT. Một vài công ty nắm giữ các vị trí quy mô triệu ETH. Nếu những công ty đó quyết định - hoặc bị buộc phải - bán, ngay cả những bể thanh khoản sâu cũng có thể bị áp đảo. Đồng token đã chạy ahead có thể là đồng đầu tiên bị nứt dưới áp lực.
NƠI CÁC TOKEN BỊ TỔN THƯƠNG
Rủi ro của Ether đến từ việc dòng tiền tập trung biến thành dòng tiền ra tập trung. Đối với Arbitrum (ARB) và Optimism (OP), mối nguy hiểm được ghi rõ trong lịch trình cung cấp của chúng.
ARB đã được ra mắt với một sự phân bổ bất thường nặng cho kho bạc DAO của nó, hơn 40% tổng cung, cộng với các phần lớn cho đội ngũ và nhà đầu tư. DAO đã chuyển đổi một phần tài sản nắm giữ của mình thành đô la để mua các tài sản sinh lãi như Trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ. Đó là quản lý kho bạc hợp lý, nhưng cũng là một tín hiệu rõ ràng: những đồng tiền này không bị khóa mãi mãi. Trong vài năm tới, việc mở khóa theo đường thẳng liên tục sẽ giải phóng một lượng lớn ARB vào lưu thông.
OP thể hiện cùng một sự căng thẳng cấu trúc. Vào năm 2023, quỹ của nó đã bán 116 triệu OP một cách riêng tư. Các token vẫn đang bị khóa, nhưng tiền lệ này đã làm rung chuyển thị trường. Hiện tại, chưa đến 20% nguồn cung OP đang thanh lý. Các token mới được mở khóa từng tháng. Nguồn cung không phải là một lý thuyết—nó là một chiếc đồng hồ đang tích tắc tiến về phía trước bất chấp hành động giá. Sớm hay muộn, nhiều token hơn sẽ tìm kiếm người mua.
Các token quản trị mang một hình thức dễ bị tổn thương khác. MKR của MakerDAO đã chứng minh vào năm 2020 rằng khi nợ của giao thức tích lũy, "giải pháp" có thể là đúc thêm MKR mới và bán đấu giá nó để bù đắp thua lỗ. Những người nắm giữ đã bị pha loãng ngay lập tức. Nó đã cứu hệ thống nhưng phá hủy lòng tin. UNI, token của Uniswap, kể một câu chuyện yên tĩnh hơn. Token này về mặt kỹ thuật đã được mở khóa hoàn toàn, nhưng phần lớn vẫn nằm trong tay của quỹ và các nhà đầu tư sớm. Trong nhiều năm, sự ổn định về giá dựa vào một thực tế: họ gần như không bán. Nhưng "không bán" không phải là một chiến lược; đó là một lựa chọn. Nếu quy định, nhu cầu thanh khoản, hoặc thay đổi chiến lược, những khoản dự trữ đó có thể nhanh chóng vào sàn giao dịch.
Trên ETH, ARB, OP, MKR và UNI, điểm chung là sự tập trung. Một vài người nắm giữ lớn—cho dù là DAT, kho bạc hay VC—có quyền kiểm soát lớn đối với nguồn cung. Chừng nào họ còn nắm giữ, thị trường có vẻ ổn định. Một khi họ di chuyển, sự ổn định có thể biến mất qua đêm.
TRÒ CHƠI BIẾN ĐỔI
Trong giai đoạn bùng nổ, DATs hoạt động như những bộ khuếch đại cho sự tăng giá. Trong một đợt suy thoái, chúng có thể là những yếu tố kích hoạt cho một chuỗi sự kiện. Cơ chế rất đơn giản: cổ phiếu mất đi giá trị gia tăng, tài chính đình trệ, các công ty bán token để mua lại cổ phiếu, những đợt bán đó đẩy giá xuống thấp hơn, NAV thu hẹp, mức chiết khấu sâu hơn, các đối thủ theo sau, và áp lực gia tăng. Những người đi trước thoát khỏi với giá tốt hơn. Những người đi sau cuối cùng lại phải chịu thiệt hại.
Trong một kịch bản nhẹ nhàng, một vài công ty cắt giảm mức độ tiếp xúc và ETH giảm 10%. Thị trường có thể hấp thụ điều đó. Trong một trường hợp sắc nét hơn, một số công ty đồng thời giảm đòn bẩy. ETH trượt xuống giữa mức $2,000, trong khi lịch mở khóa ARB và OP trùng với thanh khoản yếu. Trong một cú sốc cực đoan—đàn áp quy định, căng thẳng tín dụng, hoặc sự sụp đổ của niềm tin—các đợt thanh lý bắt buộc quét qua các kho bạc. Sau đó, các token quản trị như MKR và UNI không chỉ đối mặt với việc bán tháo trên thị trường mà còn phải đối mặt với các quyết định cấu trúc làm tăng nguồn cung mới hoặc rút hỗ trợ.
Câu hỏi không chỉ về các con số chính xác mà còn về cơ chế. DAT biến sự lạc quan thành sự tăng lên, nhưng chúng cũng biến căng thẳng thành thanh lý. Thị trường không chỉ định giá các đồng coin; nó còn định giá ai là người chạy ra khỏi cửa trước tiên.
KẾT LUẬN
Quỹ tài sản kỹ thuật số là những thí nghiệm táo bạo. Chúng kết nối các cơ chế của Phố Wall với các tài sản trên chuỗi theo những cách mà ít người ngờ tới ngay cả ba năm trước đây. Chúng đã mang lại sức mạnh cho Bitcoin và Ether và làm cho việc tiếp cận các token trở nên dễ dàng hơn cho các nhà đầu tư cổ phiếu. Nhưng chúng cũng thêu dệt các khoản phí, đòn bẩy và sự tập trung vào cấu trúc của các thị trường tiền điện tử. Cấu trúc đó trông có vẻ mạnh mẽ trong thời tiết đẹp. Trong bão táp, nó có thể bị rách.
ETH, ARB, OP, MKR, và UNI đều có những cách tiếp xúc khác nhau. Một số thông qua dòng tiền tập trung, một số khác thông qua lịch cung ứng, và một số khác nữa thông qua các thỏa hiệp quản trị. Cơn bùng nổ vẫn cảm thấy rực rỡ. Tuy nhiên, các nhà đầu tư thông minh biết rằng công việc thực sự xảy ra trước khi cơn bão ập đến. Câu hỏi không còn là liệu có rủi ro tồn tại hay không, mà là token nào sẽ là cái đầu tiên kích hoạt phản ứng dây chuyền.
〈Tài sản kỹ thuật số: Sự rực rỡ và dòng chảy ngầm — Những token nào có thể là “mìn” tiếp theo?〉Bài viết này được phát hành lần đầu tiên trên 《CoinRank》。
Xem bản gốc
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Quỹ Tài sản Kỹ thuật số: Ánh sáng và Dòng chảy ngầm — Những Token nào có thể là "Landmi..."
Quỹ tài sản kỹ thuật số (DATs) tạo ra các chu kỳ phản xạ mạnh mẽ: chúng tăng tốc các đợt tăng giá khi giá tăng lên, nhưng có thể kích hoạt thanh lý cưỡng bức khi tâm lý thị trường chuyển hướng.
Ether (ETH) là token có mức độ rủi ro cao nhất, vì các DAT tổ chức nắm giữ hàng triệu ETH có thể nhanh chóng chuyển từ dòng vào tập trung sang dòng ra tập trung.
Các token khác như ARB, OP, MKR và UNI phải đối mặt với những rủi ro tiềm ẩn từ việc mở khóa nguồn cung, kho bạc DAO và việc nắm giữ tập trung cao có thể gây ra áp lực bán đột ngột.
MIRAGE CỦA SỰ BÙNG NỔ
Trong hai năm qua, Quỹ Tài sản Kỹ thuật số (DATs) đã trở thành tâm điểm trong các thị trường tiền điện tử. Nhiều công ty trong số này đã lao vào các sàn giao dịch chứng khoán thông qua các cuộc sáp nhập ngược, sau đó liên tục khai thác các nhà đầu tư công bằng cách phát hành cổ phiếu hoặc nợ chuyển đổi. Vốn huy động được hiếm khi được dùng để xây dựng sản phẩm hoặc mở rộng hoạt động. Thay vào đó, hầu hết số tiền đó đã được chuyển thẳng vào Bitcoin và Ether.
Khi giá cả tăng lên, những tài sản này cũng tăng giá trị. Sự nhiệt tình của thị trường đã đẩy giá cổ phiếu DAT giao dịch cao hơn nhiều so với giá trị tài sản ròng (NAV). Mức chênh lệch đó đã làm cho việc huy động vốn trở nên rẻ hơn. Huy động vốn nhiều hơn có nghĩa là mua nhiều hơn. Mua nhiều hơn đã đẩy NAV cao hơn. Chỉ trong nửa đầu năm 2025, DAT và các phương tiện tương tự đã thu mua hơn 150,000 BTC, trị giá hơn 16 tỷ đô la. Ether trở thành một người hưởng lợi lớn hơn: các công ty công khai hiện nắm giữ hơn 4.1 triệu ETH—khoảng 3.4% nguồn cung—và nếu bạn bao gồm cả ETF và quỹ tín thác, các tổ chức kiểm soát hơn 8%. Không có gì ngạc nhiên khi ETH gần như đã tăng gấp đôi trong sáu tháng, vượt xa Bitcoin một cách dễ dàng.
Đối với nhiều người, điều này trông giống như một cây cầu liền mạch giữa các thị trường vốn và blockchain. Nhưng cùng một động cơ đã khuếch đại cuộc tăng lên có thể nhanh chóng trở nên độc hại nếu tâm lý thay đổi. Sự lấp lánh của DATs là có thật, nhưng dòng chảy ngược lại cũng vậy.
SỰ TÍCH LŨY RỦI RO
Tại trung tâm của mô hình này là tính phản xạ. DAT không phải là những người nắm giữ thụ động. Chúng khuếch đại mọi động thái. Thị trường tăng lên biến chúng thành những người mua không ngừng. Thị trường giảm buộc chúng trở thành những người bán bị ép buộc. Chúng là những bộ tăng tốc trong một chu kỳ, và là những bộ giảm chấn bị gãy dưới áp lực trong chu kỳ khác.
Khi mức phí bảo hiểm cao, việc huy động vốn cảm giác như không có gì khó khăn. Các nhà đầu tư sẵn sàng trả nhiều hơn cho "sự tiếp xúc tiền điện tử đòn bẩy" thông qua vốn chủ sở hữu. Mỗi lần huy động mới mang lại sự pha loãng tối thiểu và sự tăng trưởng tài sản vượt trội. Nhưng hệ thống hoàn toàn dựa vào tâm lý. Khoảnh khắc giá cả bị chững lại hoặc giảm xuống, phí bảo hiểm sẽ bị xói mòn. Một cổ phiếu từng giao dịch ở mức 1,5 lần NAV có thể giảm xuống bằng nhau - hoặc thậm chí là giảm giá. Tài chính trở nên khan hiếm. Để thu hẹp khoảng cách và làm dịu cổ đông, ban lãnh đạo thường chuyển sang mua lại được tài trợ bằng cách bán coin. Việc bán đó đẩy giá token xuống thấp hơn, NAV thu hẹp, mức giảm sâu hơn, và vòng lặp tự nuôi sống ngược lại.
Ether nằm ngay ở trung tâm của rủi ro này. Sự vượt trội của nó trong năm nay không chỉ là câu chuyện về việc người dùng chấp nhận hay nâng cấp công nghệ - mà còn được tăng cường bởi dòng tiền tập trung từ các DAT. Một vài công ty nắm giữ các vị trí quy mô triệu ETH. Nếu những công ty đó quyết định - hoặc bị buộc phải - bán, ngay cả những bể thanh khoản sâu cũng có thể bị áp đảo. Đồng token đã chạy ahead có thể là đồng đầu tiên bị nứt dưới áp lực.
NƠI CÁC TOKEN BỊ TỔN THƯƠNG
Rủi ro của Ether đến từ việc dòng tiền tập trung biến thành dòng tiền ra tập trung. Đối với Arbitrum (ARB) và Optimism (OP), mối nguy hiểm được ghi rõ trong lịch trình cung cấp của chúng.
ARB đã được ra mắt với một sự phân bổ bất thường nặng cho kho bạc DAO của nó, hơn 40% tổng cung, cộng với các phần lớn cho đội ngũ và nhà đầu tư. DAO đã chuyển đổi một phần tài sản nắm giữ của mình thành đô la để mua các tài sản sinh lãi như Trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ. Đó là quản lý kho bạc hợp lý, nhưng cũng là một tín hiệu rõ ràng: những đồng tiền này không bị khóa mãi mãi. Trong vài năm tới, việc mở khóa theo đường thẳng liên tục sẽ giải phóng một lượng lớn ARB vào lưu thông.
OP thể hiện cùng một sự căng thẳng cấu trúc. Vào năm 2023, quỹ của nó đã bán 116 triệu OP một cách riêng tư. Các token vẫn đang bị khóa, nhưng tiền lệ này đã làm rung chuyển thị trường. Hiện tại, chưa đến 20% nguồn cung OP đang thanh lý. Các token mới được mở khóa từng tháng. Nguồn cung không phải là một lý thuyết—nó là một chiếc đồng hồ đang tích tắc tiến về phía trước bất chấp hành động giá. Sớm hay muộn, nhiều token hơn sẽ tìm kiếm người mua.
Các token quản trị mang một hình thức dễ bị tổn thương khác. MKR của MakerDAO đã chứng minh vào năm 2020 rằng khi nợ của giao thức tích lũy, "giải pháp" có thể là đúc thêm MKR mới và bán đấu giá nó để bù đắp thua lỗ. Những người nắm giữ đã bị pha loãng ngay lập tức. Nó đã cứu hệ thống nhưng phá hủy lòng tin. UNI, token của Uniswap, kể một câu chuyện yên tĩnh hơn. Token này về mặt kỹ thuật đã được mở khóa hoàn toàn, nhưng phần lớn vẫn nằm trong tay của quỹ và các nhà đầu tư sớm. Trong nhiều năm, sự ổn định về giá dựa vào một thực tế: họ gần như không bán. Nhưng "không bán" không phải là một chiến lược; đó là một lựa chọn. Nếu quy định, nhu cầu thanh khoản, hoặc thay đổi chiến lược, những khoản dự trữ đó có thể nhanh chóng vào sàn giao dịch.
Trên ETH, ARB, OP, MKR và UNI, điểm chung là sự tập trung. Một vài người nắm giữ lớn—cho dù là DAT, kho bạc hay VC—có quyền kiểm soát lớn đối với nguồn cung. Chừng nào họ còn nắm giữ, thị trường có vẻ ổn định. Một khi họ di chuyển, sự ổn định có thể biến mất qua đêm.
TRÒ CHƠI BIẾN ĐỔI
Trong giai đoạn bùng nổ, DATs hoạt động như những bộ khuếch đại cho sự tăng giá. Trong một đợt suy thoái, chúng có thể là những yếu tố kích hoạt cho một chuỗi sự kiện. Cơ chế rất đơn giản: cổ phiếu mất đi giá trị gia tăng, tài chính đình trệ, các công ty bán token để mua lại cổ phiếu, những đợt bán đó đẩy giá xuống thấp hơn, NAV thu hẹp, mức chiết khấu sâu hơn, các đối thủ theo sau, và áp lực gia tăng. Những người đi trước thoát khỏi với giá tốt hơn. Những người đi sau cuối cùng lại phải chịu thiệt hại.
Trong một kịch bản nhẹ nhàng, một vài công ty cắt giảm mức độ tiếp xúc và ETH giảm 10%. Thị trường có thể hấp thụ điều đó. Trong một trường hợp sắc nét hơn, một số công ty đồng thời giảm đòn bẩy. ETH trượt xuống giữa mức $2,000, trong khi lịch mở khóa ARB và OP trùng với thanh khoản yếu. Trong một cú sốc cực đoan—đàn áp quy định, căng thẳng tín dụng, hoặc sự sụp đổ của niềm tin—các đợt thanh lý bắt buộc quét qua các kho bạc. Sau đó, các token quản trị như MKR và UNI không chỉ đối mặt với việc bán tháo trên thị trường mà còn phải đối mặt với các quyết định cấu trúc làm tăng nguồn cung mới hoặc rút hỗ trợ.
Câu hỏi không chỉ về các con số chính xác mà còn về cơ chế. DAT biến sự lạc quan thành sự tăng lên, nhưng chúng cũng biến căng thẳng thành thanh lý. Thị trường không chỉ định giá các đồng coin; nó còn định giá ai là người chạy ra khỏi cửa trước tiên.
KẾT LUẬN
Quỹ tài sản kỹ thuật số là những thí nghiệm táo bạo. Chúng kết nối các cơ chế của Phố Wall với các tài sản trên chuỗi theo những cách mà ít người ngờ tới ngay cả ba năm trước đây. Chúng đã mang lại sức mạnh cho Bitcoin và Ether và làm cho việc tiếp cận các token trở nên dễ dàng hơn cho các nhà đầu tư cổ phiếu. Nhưng chúng cũng thêu dệt các khoản phí, đòn bẩy và sự tập trung vào cấu trúc của các thị trường tiền điện tử. Cấu trúc đó trông có vẻ mạnh mẽ trong thời tiết đẹp. Trong bão táp, nó có thể bị rách.
ETH, ARB, OP, MKR, và UNI đều có những cách tiếp xúc khác nhau. Một số thông qua dòng tiền tập trung, một số khác thông qua lịch cung ứng, và một số khác nữa thông qua các thỏa hiệp quản trị. Cơn bùng nổ vẫn cảm thấy rực rỡ. Tuy nhiên, các nhà đầu tư thông minh biết rằng công việc thực sự xảy ra trước khi cơn bão ập đến. Câu hỏi không còn là liệu có rủi ro tồn tại hay không, mà là token nào sẽ là cái đầu tiên kích hoạt phản ứng dây chuyền.
〈Tài sản kỹ thuật số: Sự rực rỡ và dòng chảy ngầm — Những token nào có thể là “mìn” tiếp theo?〉Bài viết này được phát hành lần đầu tiên trên 《CoinRank》。